美国资深指数基金投资撰稿人约翰·斯宾塞曾指出，最佳的指数体系必须满足三个条件：其一，必须能够最佳地服务于不同投资者的投资目标；其二，应符合指数投资的理念；其三，应有一定的风险承受力。结合目前国内经济发展状况看，还需要其他条件。投资者若想充分分享经济增长所带来的财富效应，其追踪的指数必须能够客观地反映促使经济增长的主要因素。换句话说，指数设计者应对国内各行业板块的代表性、盈利能力和成长性有深刻的洞察力，通过一整套科学、透明的方式筛选指数成分股票，形成一种与宏观经济成长高度关联的指数。唯有如此，分享经济成长的投资理念才不会落空。从这个意义上说，构造指数产品并形成指数体系是一项需要高超技术的系统工程，那些信誉卓著的专业指数供应商无疑是最具优势的。

以新华富时A200指数为例。该指数是一种反映国内A股市场的流通市值加权指数产品，由128只沪股和72只深股构成。其行业构成颇具特色，有明显追求经济成长的倾向性。参见下表。

行业类型同行业分类近2年行业近2年行业

占A200收入平均总资产平均

指数权重增长率增长率

交通运输10.29%10%以上10%以上

银行/金融9.19%14.8%19.99%

冶金/钢铁9.09%16.9%9.85%

汽车7.27%31.7%11.47%

纺织/家电6.91%13.1%6.79%

电力6.54%17.9%14.64%

建筑5.18%//

医药5.23%18.03%14.94%

电子5.12%18.7%16.66%

上述行业中，交通运输、冶金、电力、建筑等行业明显属于投资拉动型，占新富A200指数权重合计为31.73%；而银行/金融、汽车、纺织家电、医药和电子行业则属于消费升级拉动型，权重合计为33.72%。这些行业近年来或受积极财政政策的推动，或受益于国内消费升级，大多都保持了较高的增长速度。从目前的发展态势看，未来5到10年内，上述行业的增长仍将是促使国民经济持续高速发展的主要动力。

正是由于新华富时A200指数所固有的经济成长倾向的特性，该指数自2001年6月推出以来，表现出了良好的收益水平，在国内现有指数群中处于领先的地位，尤其是大盘见底回升以来的表现更为卓越。见下表。

各投资工具净值收益率（截止2003年5月）

基金/指数1个月净值3个月净值6个月净值1年净值1年

收益率收益率收益率收益率标准差

基金均值2.12%8.38%11.18%5.28%4.07%

华安180指数增强型基金-1.21%3.02%5.70%--

天同180指数基金2.75%----

上海A股指数3.65%4.41%10.07%4.33%6.40%

深圳A股指数5.35%2.10%7.76%-1.70%6.42%

上证180指数4.27%7.62%12.03%8.63%7.36%

新富A200指数4.51%9.59%13.93%9.19%6.63%

如上表所示，以1年期收益率为例，71只基金平均收益率为5.28%，而上证180指数和新富A200指数收益率分别高达8.63%和9.19%，如不考虑追踪误差（华安180指数增强型未完全复制180指数，有较大的追踪误差；天同180指数基金运行时间较短，尚不具备可比性），以上述两种指数为追踪目标的指数基金理当取得良好的收益水平。对于国内外大型的投资机构如社保基金或QFII而言，选择表现良好的指数基金进行长期性投资，无疑是充分分享中国经济持续成长的良好途径之一。

指数基金的软肋：缺乏指数衍生工具

然而，单纯的指数基金无法对抗股市的系统风险。在大盘持续回落的过程中，对于指数基金投资者而言，规避短期风险的唯一方法就是尽快赎回，但这将给基金管理人带来巨大的压力。如果赎回持续增加，将导致基金现金短缺，迫使基金按比例卖出所持有的股票，反过来又会更进一步加剧大盘和指数的下跌。这一直是许多国内投资者对被动投资策略持保留意见的主要原因。以新华富时A200指数和上证180指数为例，从2001年10月到2002年10月，股市持续下降，期间上海A股指数净值收益率为-17.75%，深圳A股指数净值收益率为-19.21%，A200指数、180指数净值收益率分别为-16.28%和-17.12%，若完全追踪上述两个指数标的，则被动投资方式将不能独善其身；而同期开放式基金、封闭式基金平均收益率分别为-5.24%和-9.68%，积极管理显出规避系统风险的成效。

实际上，积极管理型基金只要不采取远离市场的策略，其规避系统风险的能力就几乎不存在。对于资产庞大的投资机构如社保基金而言，入市后再大规模撤出市场的可能性很低，如何保证其资产净值状况不发生大的波动将是大型投资机构所面临的主要问题，从这个意义上说，当前应积极开发指数衍生工具，以备未来之需。目前，由于国内股市流动性尚好，指数基金为数尚少，规模不大，指数基金管理人在复制指数过程中尚未遇到很大的麻烦，对指数衍生工具如相关指数期货的需求尚不迫切；但对于大型机构投资者配置资产而言，作为分享经济增长的指数化投资部分（购买指数基金），在系统风险不断积累时候需要相关的指数期货、期权来对冲，以锁定收益。唯此，以投资指数基金方式来分享国家经济增长方不成为一句空话。

总之，伴随着我国经济的高速增长，证券市场的规模将日益扩大，由此将催生出大量的风格迥异的指数基金，它们将从不同的角度理解经济增长的确切含义，或追逐宏观收益，或专注于行业成长。然而有一点是相同的，它们的产生都需要不断开发出具有时代特征、投资等级较高的指数产品。

(汉唐证券)