笔者认为，封闭转开放、ETF与LOF、小盘基金到期清算这三大因素将推动封闭式基金价格向净值靠拢。基金法赋予的基金转型便利，事实上已经锁定封闭式基金价格的下方风险。目前25%的折价成为投资者可以获取的“利润”。

“折价合理论”并不合理2000年以来，由于观念和认识上的偏见，封闭式基金“折价合理论”的思路占据市场主流地位。折价合理论主要内容就是，封闭式基金净值全部变现需要流动性损耗，因此其价格应低于净值，即折价交易是合理的。但是，如果封闭式基金到期可以续期，事实上是永续经营时，是否可以参考股票定价模式呢？既然封闭式折价合理，那封闭式基金如何首发？如果封闭式基金无法首发，那还需要封闭式这个品种吗？“折价合理论“不仅深刻影响监管部门的政策制定，也极大地束缚了市场的想象空间，一定程度上扼杀了基金交易市场的生机与活力。

封闭式基金折价和溢价都是正常和合理的市场行为。从基金业发展整体形式来看，封闭式、开放式、其他组织形式的基金呈现一种层次分明、顺序递进的基金类型布局态势。在这其中封闭式基金是基础，其价值中枢的定位直接影响其他类型基金。

封闭式基金价值定位应走出“折价合理论”的泥潭，将封闭式基金整体价值中枢由折价20%-25%提高到净值附近，让价格围绕价值波动。业绩优秀的封闭式基金应该有较大幅度的溢价并保持适度活跃。

封闭式基金价值再认识

抛开概念与定义之争，从中国股市实际和二级市场投资者交易行为角度出发，封闭式基金与股票都是交易所内交易品种，某种程度上都是交易的价值符号。投资者持有它们，主要是为了获得资本利得，赚取差价。长期而言，封闭式基金是一种相对低风险的证券品种。从基本的风险收益关系特征来看，基金是介于股票、国债之间的中间品种。与股票一样，封闭式基金的价格是交易所内投资者之间持续竞价的结果。与开放式基金不同，封闭式基金净值是价格的主要决定因素，但又不是唯一决定因素。价格与净值（或内在价值）会发生背离，价格可能高于净值（“升水”），价格也可能低于净值（“贴水”）。由于存在基金价值的绝对低估与相对低估，封闭式基金的交易性特征对投机资金和适度投机资金有较大的吸引力。

开放式基金的自由赎回规则与封闭式基金可交易性规则在新的市场背景下出现取长补短互为融合的趋势。LOF（上市型开放式基金ListedOpen-EndedFund），是一种可以在交易所挂牌交易的开放式基金，兼具封闭式基金交易方便，交易成本较低和开放式基金价格贴近净值的优点。从另一个角度看，LOF基金与封闭式基金同在交易所挂牌，二者必然存在价值比较问题，如果二者差异过大，市场会推动二者的价值平均化。

封闭转开放价值发现现实路径

提供退出机制。与开放式基金不同，封闭式基金是在证券交易所内交易的证券品种，其价格是投资者持续竞价的结果。价格可能高于净值，也可能低于净值。在非理性市场状态下，在扣除正常流动性损耗后，封闭式基金内在价值可能被严重低估，价格可能会大幅度贴水。封闭式基金持续大比例贴水将损害持有人的长期利益。开放式基金的申购赎回价格以净值作为基础，不存在贴水或升水问题。封闭式基金持有人在二级市场无法提供退出机制的情况下，可以提议要求实施封闭转开放，变持有人之间的竞价交易为持有人与基金管理公司之间的交易。

价格向净值靠拢。一般而言在封闭式基金持续贴水的状态下，暂不考虑其他因素，在提出转型或酝酿转型阶段，转型将成为基金二级市场交易价格向净值靠拢的动力。基金交易价格在投资和投机两种市场力量的推动下逐步向净值靠拢并且围绕净值进行波动。贴水幅度较大的封闭式基金价格会受到净值的极大牵引。从稳健投资角度看，市价较净值较大幅度的贴水是规避风险的“缓冲地带”。从某种意义上讲，剔除基金投资组合流动性损耗的贴水实际上是投资基金的“保险金”。

抑制非理性空头行为。封闭式基金酝酿转型或修改基金契约增加转型条款，即便未正式实施，也将抑制空头的非理性打压。是否转为开放式基金，最终决定权在持有人手上，由于持有人的偏好，未必一定要将封闭式基金转为开放式基金。但由于转型条款的存在，即便是备而不用，也可能极大地抑制住空头在价格上的非理性行为，从而保护持有人的长期投资利益与持有信心。空头过度打压，会引起长线投资者的兴趣和短线套利资金的“狙击“。一旦封闭式基金有较大的贴水空间，市场外围资金会介入，市场力量会自发推动基金价格向净值靠拢。

(银河证券)